Cisco har været en del af Thygesen Capital's portefølje siden start. I den godt treårige periode har aktien leveret et afkast på ca. 25% incl. udbytter. Det er mindre end markedsafkastet på ca. 45%. Med en beta tæt ved én har aktien således foreløbig ikke bidraget med risikojusteret merafkast.
I sidste måned annoncerede Cisco imidlertid sit hidtil største virksomhedskøb, nemlig købet af den amerikanske cybersecurity-virksomhed, Splunk for ca. USD 28 mia. kontant svarende til ca. 13% af Cisco's markedsværdi. Købet forventes ifølge ledelsen at bidrage positivt til pengestrømme og bruttomarginaler fra 2025 og til indtjeningen pr. aktie fra 2026. Vi skønner, at synergier inden for bl.a. krydssalg udgør en del af dette potentiale. Både Cisco og Splunk har i øvrigt hovedkontor i Californien. Cisco er grundlagt i 1984 og Splunk i 2003.
Cisco-aktien faldt ca. 5% i forbindelse med annonceringen af købet, mens Splunk-aktien steg ca. 21% - dog stadig 8% under budprisen som afspejling af usikkerhed om den endelige overtagelse. Ikke mindst usikkerhed om konkurrencemyndighedernes godkendelse af transaktionen udgør en risiko. Sporene fra myndighedernes næsten to år lange behandlingstid af Microsoft's overtagelse af Activision Blizzard skræmmer. Købet af Splunk vil ifølge ledelsen hverken påvirke det igangværende aktietilbagekøbsprogram eller udbyttepolitikken.
Splunk vil tilføre Cisco aktiviteter inden for cybersecurity, der fremover vil få stigende betydning i forbindelse med den omfattende udbredelse af kunstig intelligens. Omkostninger forbundet med cybercrime vil på verdensplan - ifølge flere iagttagere - inden længe løbe op i omkring USD 70 mia. årligt. Købet af Splunk vil desuden gøre Cisco forholdsmæssigt mindre afhængig af nysalg og hardware samt bidrage til større indtjeningsstabilitet. Transformationen fra komponent- og licenssalg til "Software as a Service" (SaaS) er noget, som flere store teknologivirksomheder prioriterer i disse år, og Splunk vil styrke Cisco's eksponering til denne forretningsmodel. Forud for købet udgør Cisco's produktsalg ca. 76% af omsætningen, mens service udgør ca. 24%. Produktsalget har de senere år været stigende, mens servicesalget er stagneret. Dækningsgraden er moderat højere på servicesalg end på produktsalg. Næsten 60% af Cisco's salg finder sted i USA, og det har været tilfældet i flere år.
I august offentliggjorde Cisco regnskab for 4. kvartal af regnskabsåret 2022/23, der sluttede 31. juli 2023. Det viste en omsætningsfremgang på 16% og en fremgang i indtjeningen pr. aktie på ca. 40%. For hele regnskabsåret var der tale om fremgang i omsætningen på 11%, og det var den største salgsfremgang i mere end ti år. Cisco var forud for købet af Splunk nettogældfri, og den stærke generering af pengestrømme vil de kommende år hurtigt nedbringe den forholdsmæssig beskedne gældsætning efter købet. Splunk må forventes at bidrage til, at Cisco i højere grad vil være i stand til at skabe organisk omsætningsvækst. De senere år er det nemlig overvejende tilkøb af virksomheder, der har muliggjort fremgang i salget, og det anser vi ikke nødvendigvis som det optimale udgangspunkt for værdiskabelse.
I øjeblikket handles Cisco-aktien til en P/E på ca. 13 og en FCF Yield på ca. 9%. Med en egenkapitalforrentning på ca. 30% og markedsforventninger om moderat encifret indtjeningsvækst synes aktien stadig at være attraktivt prissat. Det er vores vurdering, at købet af Splunk de kommende år vil bidrage til at løfte såvel indtjening som ikke mindst værdiansættelse af Cisco. Aktionærerne må desuden fortsat forventes at modtage omkring 5% i årlige udbytter og aktietilbagekøb.
Med hensyn til det generelle aktiemarked er der i øjeblikket grund til forsigtighed. Refinansiering af boliglån til betydelig højere renter må i store dele af verden imødeses at lægge et pres på forbrugernes købekraft de kommende måneder, selvom lønforhøjelser bidrager til forbedring af reallønnen. Traditionelle kreditforeningsobligationer - gerne med en vis varighed - bør under alle omstændigheder udgøre en væsentlig del af aktivallokeringen. Hos Thygesen Capital fokuserer vi på aktier, herunder aktier der sagtens kan konkurrere med obligationer, når der tages afsæt i pengestrømsrenten (FCF Yield). Ved investering i sådanne aktier opnås desuden langsigtet inflationsdækning af det direkte afkast (udbytte og tilbagekøb af egne aktier). Virksomheder med stærk placing power vil nemlig være i stand til løfte salgspriser uden at miste markedsandele. Denne sikkerhed for dækning af inflation opnås ikke på samme måde ved investering i fastforrentede obligationer. Strukturelle vækstmuligheder blandt selskaber i Thygesen Capital's portefølje bidrager yderligere til den langsigtede værdiskabelse.
Thygesen Capital har siden nytår genereret et afkast på 7,3%, mens markedet (MSCI World) er steget 9,3%. MSCI World Value er i samme periode faldet 0,5%.